七匹狼外延增长放缓库存压力犹在

　　扣除商标许可费收入后主业下滑1.49% 毛利小幅提升尽管上半年公司营收有 4 个百分点的增长,但若扣除近3000 万元的商标许可收费后,主业服装销售则有1.49%的下降。服装板块的毛利率增加3.27 个百分点至37.44%,综合毛利由33.87%上升至38.37%。

　　单看二季度,公司实现营业收入 3.89 亿元,同比下滑11.79%,环比下降20.77%。08 年同期的超水平发货使得基数大增,因此今年二季度收入增速出现明显下滑。从盈利能力看,二季度公司综合毛利率环比提高3.46个百分点至40.36%,这一方面由于采购成本降低而发货价格稳定;另一方面报告期内加快了直营店发展,零售终端比例的扩大提升了整体毛利。

　　外延扩张放缓直营门店大增公司目前共计拥有门店 2957 家,较08 年末增加188 家。其中直营(联营)店180 家,增加82 家;加盟店2777 家,增加106 家。尽管受宏观经济的影响,公司09 年的门店扩张速度显着放缓,但直营店的开店速度却是历年最高,目前直营店比例已由年初的3.54%提升到6.09%。在经济环境较弱的情况下加大直营比例,一来可以加强对渠道的控制,尤其在经销商经营薄弱的地区增强销售;二来有助于提高毛利,为内生增长的持续性创造条件。

　　加快现金回笼但仍面临高库存压力公司上半年经营活动现金流量净额同比增长近 1 倍,主要原因是向经销商预收款大幅增加317.69%,向供应商的预付款则同比降低了52.47%。公司08 年的冒进加上经济增长放缓、居民消费意愿下降带来的库存压力在二季度有所缓解。报告期内,公司一方面加大促销力度,刺激销售消化库存,另一方面通过对部分代理商的信用额度支持,缓解其库存和资金压力。中期的存货周转率由一季度的0.75 回升至1.46。然而,公司下半年仍面临3.21 亿元的存货,经销商等零售终端依旧有大幅消减库存的压力。

　　销售费用、管理费用分别增加28.02%、33.45% 上半年,公司期间费用共计2.05 亿元,同比增加28.13%,费用率上升4.35 个百分点至23.3%。其中销售费用由于租赁支出和上年大量开店摊销的增加,同比增长了28.02%,管理费用上涨了33.45%,而开店速度的放缓减少了资金需求,财务费用同比下降了157.59%。

　　投资评级 由于七匹狼的订货会制度,使得09 年的销售收入已锁定近90%,全年销售增长10%的概率较大如果下半年消费回暖,公司做为休闲服饰的代表,收入增长面临高弹性机会,而公司亟待解决的问题仍是消化高库存、缓解经销商压力。预计公司09-11 年       每股收益分别为0.62、0.83 和1.05 元,对应目前股价PE为26 倍,维持“谨慎买入”的投资评级。

        相关新闻： 型材造假 摇身变名牌