五粮液打醉拳 投资者反对成立合资销售公司

　　
　　酒不醉人，人自醉。

　　7月8日中午紧急临时停牌且于当晚发布与集团合资成立销售公司解决关联交易公告的五粮液[0.00 0.00%](000858)，提出“彻底解决本公司与五粮液集团进出口公司间存在的五粮液系列酒内销、出口关联交易”的高调道白后，市场仍显疑虑重重。

　　由于公司关联交易长达十年以上的历史痼疾形象以及信息有限的公告披露，还是给许多人留下了五粮液公司治理避实就虚、大打醉拳的形象。

　　有个人投资者在网上发帖，“作为一个独立的上市公司，其采购、生产、销售都应该掌握在自己手中，尤其是作为核心的销售业务，宜宾市国资委、五粮液集团不仅没有顺应民意把销售公司注入上市公司，反而要成立所谓的合资公司，处心积虑地想从上市公司吸取利益，维持其一贯的做法。”

　　销售独立性仍受影响

　　投资者之所以对五粮液与集团合资成立销售公司感到失落，其原因在于，成立合资酒类销售公司，尽管为消除关联交易上市公司对合资公司取得控股比例，但是不管上市公司控股比例有多高，五粮液集团都要或多或少从五粮液酒销售利润中分得一块蛋糕，这在期待五粮液彻底改善公司治理的投资者看来，与集团合资设立销售公司不是公司治理的革命而是一种不彻底的改良，至少作为独立上市公司的五粮液并没有把采购、生产、销售控制权完全掌握在自己的手中，其销售的独立性也将因此受到一定影响。

　　上海某证券投资基金研究员在五粮液发布公告前曾经向记者表示，其个人对五粮液酒类销售关联交易解决方案的预期不太乐观。他认为，五粮液集团不可能绕开进出口公司来解决五粮液酒类销售关联交易， 一旦这样做了，就意味着五粮液集团自断后路，而五粮液的股票停牌公告则全然证实了这位研究员的推测。

　　且不论五粮液在与集团合资成立的合资销售公司中最终会控有多大的股权比例，单从集团整合进出口公司酒类销售业务资产与上市公司联合设立销售公司的做法看，关联交易解决不但没有绕开进出口公司，而且让躲在进出口公司背后的五粮液集团一下子跳到前台，直接持有合资销售公司的股权。

　　据北京某证券公司食品行业研究员透露，五粮液集团不愿彻底放弃关联交易的根本原因不是集团人员负担沉重，而是集团为了实现销售收入突破千亿元的宏伟目标，这些年来一直热衷于产业多元化扩张，集团旗下存在众多的需要大力扶持培育的新兴产业，这需要大量的资金投入。

　　由此看来， 合资成立销售公司或许是五粮液上市公司公众股东与集团利益对抗博弈彼此妥协的最佳路径。

　　值得关注的是，五粮液公司旗下已经有自己的独立销售公司——四川省宜宾五粮液供销有限公司，那么未来即将设立的合资销售公司和既有的销售公司究竟会是什么样的关系，到目前为止这一切都还是个悬念。

　　有业内人士指出，五粮液与集团的关联交易千丝万缕，期望以设立合资销售公司方式彻底解决关联交易并不现实。

　　关联交易剪不断、理还乱

　　虽然五粮液的利润主要来自销量有限的高档酒，但是公司却每年必须为众多盈利能力低下的低端白酒销向集团支付商标使用费。

　　2008年，五粮液为“五粮神”、“圣酒”、“天地春”、“岁岁乐”、“五湖”、“蜀粮”、“古都”、“八福”、“四海春”等52 个非主品牌酒销售向集团支付了1.07亿元的商标使用费。

　　此外，五粮液收购完集团酒类业务资产后依然存在的关联交易则值得高度关注。

　　今年上半年，五粮液以自有资金收购了集团的酒类前端业务资产，所收购的3D公司、普光公司、普拉斯、神州玻璃、格拉斯公司的收益自2009年4月1日起并入会计报表，但是上述收购资产的原材料供应在2010年前仍然由集团来提供，价格仍为“协商确定”，关联交易导致的利润流出并未随着收购完成即刻中止。

　　业内人士指出，2008年五粮液销售毛利下降与原材料成本大幅上升密切相关。当年五粮液吨酒所包含的粮食成本和包装物成本分别是2006年的3.5倍和2.2倍，而包装物85%以上都是通过关联交易从集团购买。

　　更令人忧虑的是，五粮液公司高管的收入分成两块，一块是基本薪酬，另一块是特别贡献奖励，包括国资委的奖励和政府的奖励。公司年报中公布的管理层薪酬较低，大部分收入来源于政府的奖励，如果公司每年完成政府相关指标较好，宜宾市政府会给与公司管理层一些奖励。

　　对此，深圳某券商研究员指出，五粮液公司的核心问题在于领导者思路和地方国有体制的深层次方面，股权激励带来的业绩释放相对次要一些，而是需要公司治理机制的真正转变。

　　两年前，五粮液发布的上市公司专项治理活动《自查报告和整改计划》显示，公司治理方面存在董事会成员中独立董事人数不足三分之一，独立董事无会计专业人士，部分高管人员在关联单位交叉任职等有待改进的问题。

　　五粮液2008年年报显示，公司董事长唐桥兼任五粮液集团总经理、董事、党委副书记；公司总经理陈琳兼任五粮液集团董事、党委委员；公司副总经理、财务总监郑晚宾兼任五粮液集团副总经理、财务总监。

（本报记者 朱益民深圳报道）